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民生证券:让僵尸企业入土为安的10种方法
来源:证券时报网   2016-01-21 09:30:00
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  “让僵尸入土为安”,这么杀气腾腾的话不是来自券商报告,也不是网络评论,而是《人民日报》对供给侧改革的权威解读。一向温和的政策风向为什么会突然如此严厉?看上去很突然,但其实是必然。

  民生宏观最新发布的供给侧改革系列研究指出,去产能有两种方式,一种是把需求拉起来,另一种是把供给压下去。90年代去产能是双管齐下,先是朱镕基总理铁腕压供给,然后是全球化红利(2001年入世)和房地产红利(2003年将房地产定位支柱产业)拉需求,随后才有了中国奇迹。但现在呢?拉需求的方法显然已经行不通了。

  (1)全球化红利变成了全球再平衡的压力,不光没有加入这样的飞跃,还充斥着TPP和TTIP的压力,再加上劳动力比较优势的丧失,出口已经不可能解决过剩产能;

  (2)房地产红利变成了痛苦的去库存,过去十多年全国累计新开工174亿平米,而销售只有117亿平米,供给与销售之间的差额达到57亿平米。如果再考虑到开发商手中的待开发土地,库存是非常惊人的。更可怕的是,2015的新开工面积(14亿平米)依然大于销售面积(13亿平米),假设明年新开工继续下滑10%,销售持平,那从2016才可能正式开始去库存,而如果新开工和销售按此增速持续下去,那么库存也需要5-10年来消化。

  (3)创新转型能激发新需求,但对旧需求作用甚微。创新转型指向的是新兴服务业和高端制造业,虽然有利于扩大总需求,但并不会带来太多的重化工业、建筑业等传统需求。比如,100块钱的建筑业GDP可能产生50块钱的钢铁需求,而100块服务业GDP可能只产生1块钱的钢铁需求。

  由此可以得出一个结论:未来去产能只有压缩供给这一条路。如果早下决心,还能掌握主动权,留一点干预和回旋的空间。如果拖延太久,又没有需求侧的奇迹发生,那么就会越来越被动,不可控的因素也会越来越多。举个例子,现在外汇储备还有3.3万亿,中美还有正利差,所以还能大胆的尝试汇率改革,但如果等外汇储备消耗到0,中美利差倒挂,很多事情就不是央行能控制的了,届时再改革就会失去主动权。在产能这个问题上,逻辑也是一样,越早“破”越有主动权。当然,这种“破”一定会以稳妥的方式来进行,从国内外的经验出发,我们总结了大概十种方法:

  1、政府提供直接或间接补偿,鼓励企业的去产能行为。

  为鼓励僵尸企业缩减产能,政府可通过融资支持、财政补助、税收优惠等方式向去产能企业提供直接或间接补偿。企业单靠自身实现去产能一是意愿不足,二是实力不够。去产能不仅仅是企业或行业自身的微观问题,更是关乎经济结构调整的宏观问题,尤其在目前体制下,政府通过成立专项基金、财政转移支付等方式,适度对淘汰落后产能的企业给予直接收购或间接补偿可能是一个有效方法。

  第一种方法是直接收购落后产能并报废。政府和企业合作预测未来需求,产能过剩部分由政府出资收购并报废。这种方法通常适用于农牧渔业以及造船业,美国、欧洲、澳大利亚、日本都曾使用过这种措施。实施收购前,国家通常会与行业主管部门讨论测算需要收购多少设备或企业、需要多少资金、收购由什么部门实施以及收购后如何处理等相关问题。同时,应实施相关的配套设施。如澳大利亚等国在收购船业设备时,相关配套设施包括为上岸渔民提供商业建议协助以及船业资金补贴或优惠贷款;为渔业公司提供人员安置资金,帮助其顺利解决职工培训等问题。另外,应建立事后评估机制监督退出计划的实施情况,并总结经验。英国曾在1997年由农牧渔业部门对其在1993-1996年实施的有关退出计划进行事后评估,以评判公共资金是否被合理使用。

  第二种方法是政府提供间接的去产能补偿。日本在这方面有丰富经验,19世纪60-70年代制定的《特定萧条地区中小企业对策临时措施法》和90年代制定的《产业活力再生特别措施法》(简称产业再生法)中有大量对去产能企业的补偿支持措施:(1)财政补贴,日本曾在相当一段时间内对纤维业废弃的过剩设备进行高达50%的补偿,并对企业发放工业再配置补助金,激发企业淘汰落后设备的积极性,减少企业的设备升级成本。另外,日本设立特定萧条产业信用基金(萧条基金),用于援助企业设备处理。(2)融资支持,政府向所认定的主动退出的中小企业提供中转融资,或者延长设备资金贷款的还款期限。(3)税收优惠。对主动处理过剩设备的企业(废弃超过企业总资产5%的设备)进行税收优惠,比如企业可以从次年度起减少纳税额,在5-7年内从企业收益中抵扣废弃设备的损失费;或者企业可以选择从前年度缴纳的法人税中一年内返还部分设备损失费。此外,日本还采用特别折旧制度,允许企业把一部分利润作为固定资产折旧摊入成本以降低税收负担。

  2、妥善处理就业问题,减少失业风险的掣肘。

  消化僵尸企业一定会带来失业,任何一个国家都不可能避免这种阵痛。但如果处理得当,可以迅速的从阵痛中走出来,实现再就业。从国际经验来看,处理就业问题主要有两种思路:一方面要以补助和失业保险金等方式对失业者提供资金救助,维持其在失业期间的日常生活,另一方面要加强对失业人员和调整转产人员的职业培训。职业培训的内容一是培训失业人员从事其他行业的技能,使其能顺利实现在其他行业的再就业,二是强化失业人员或在职人员所在行业的工作技能和获得新技能。

  (1)日本在19世纪60-70年代淘汰落后产能时,制定了《特定萧条产业离职者临时措施法》。主要措施包括:为失业人员提供就业信息服务;对失业者进行就业指导和职业培训;对雇用特定衰退产业或地区失业者的企业提供补贴;为原企业提供劳动者停业补助和训练费用;延长特定产业或地区失业人员的失业保险金支付时间;安排失业人员参加公共事业。

  (2)美国在处理历次去产能造成的失业过程中,逐步建立起现代的福利制度和再就业培训体系。为应对1929-1933年经济大萧条带来的失业问题,美国于1935年颁发《社会保障法》,失业保险制度首次以联邦法律的形式得以确立。19世纪60年代颁发的《人力开发和培训法案》和《经济机会法》强调职业教育和工作培训在实现经济转轨和充分就业中作用重大。自1973年经济萧条起,政府在增加失业保险支出的同时,强调福利受惠者的就业能动性,通过《工作培训伙伴法》和《再就业法案》等法案,逐步实现政府责任向企业和个人转移,扩展资金渠道,推动培训服务多元化。根据美国失业保险制度,失业保险金主要来源于雇主为雇员缴纳的失业保险税(目前联邦税率为6.2%,地方税率采用经验定税法);失业保险覆盖基本所有工薪工作;失业者每周可领取相当于原工资40-70%的失业救济金,可领取26-30周,失业高峰期最多可延长至39周。美国失业保险制度一方面保障了失业者的基本生活,另一方面增强了失业预防和促进再就业的功能。

  (3)韩国在亚洲金融危机之前就通过《就业保险法》建立了就业保险制度,主要包括失业保险制度、稳定就业计划和职业技能发展计划三个方面。1997年亚洲金融危机爆发后,韩国进一步采取措施:扩大失业保险制度覆盖范围(从危机前总就业者的20.7%扩大至1998年的26.4%),降低参保条件限制;加大就业保险投入(就业保险的财政预算占GDP比重从1997年的0.2%提高至1998年的2.2%),提高就业保险制度缴费率;实施各种措施促进再就业,如1998年成立就业保障中心、增加工作技能计划覆盖面、发挥再就业培训项目和求职津贴项目的作用等。

  3、妥善处置银行不良资产,减少金融风险的掣肘

  除了失业风险之外,消灭僵尸企业带来的最大风险是金融风险,在中国尤其如此,一是过剩企业过于依赖银行的间接融资,二是银行的资产也大部分集中于传统产业,其中很多是产能过剩行业。只有妥善处理银行不良资产,才能放心大胆的消化僵尸企业。

  美国之所以能成为去产能最干净利落的国家,一个重要原因就是完善的不良资产消化体系,有效降低了去产能的阵痛。(1)政府推动的外部处置。美国在20世纪80年代为处置储贷机构(S&L)危机,专门成立了重组信托公司(RTC)与联邦保险公司(FDIC)集中处置不良资产,通过抵押品出售、资产管理外包、资产证券化、与私人资本合资(RTC以不良资产作为股本注入)等方式每年处理100家以上的破产金融机构。2008年雷曼危机后,美国国会快速通过《2008年经济紧急稳定法案》,该法案的核心是“不良资产救助计划”(Troubled Asset Relief Program,TARP),通过发债等方式筹集资金直接向金融机构收购价值7000亿美元的不良资产。(2)银行自主的内部处置,探索“好银行+坏银行”模式,将母银行的不良资产连同已经分配的储备一并转让给一家单独成立的子公司,子公司成为“坏银行”,母银行则甩掉包袱成为资产优良、资产充足的“好银行”。

  中国在90年代去产能时期也有过成功的经验。(1)加大冲销坏账的力度和速度。冲销坏账相当于切掉癌细胞,从头再来。冲销需要充足的拨备,现在银行的整体拨备水平虽然有所下降,但还有200%左右的水平,有相当的空间。1997年至2000年间,四大国有商业依法共冲销1700亿元呆账与坏账。参考当时的经验,一是对破产的企业坏账要尽快冲销,二是对于和优良企业兼并的企业未付利息部分可作为坏账冲销,为企业的再生创造条件。(2)组建资产管理公司,剥离有毒资产。冲销坏账在实际操作中流程复杂,需要时间,最直接的方式还是通过资产管理公司直接把不良资产切走。亚洲金融危机期间,中国政府仿照RTC经验成立四大金融资产管理公司,专门处理四大国有行的不良资产,并实行将债权转换为股权。四大资产公司在1999年和2003-2005年两次大规模剥离政策性债务和不良贷款,共剥离债务2.58万亿元,给银行甩了大包袱,贷款意愿逐步回升。(3)通过多种手段补充银行资本金。比如1990年代末央行连续大幅降准,大型商业银行存款准备金率在维持10年的13%后,在1998年大幅下调至8%。然后四大行用降准所释放资金购买了2700亿元特别国债,财政部用此资金向四大行注资,使其资本充足率从5.86%上升到接近8%。

  当前形势下,除了继续发挥四大资产管理公司的作用,一些区域性银行的不良资产更适合由熟悉地方情况的地方AMC来做。一是扩大试点范围,逐步全面铺开。目前已经有18个地方AMC,2014年7月第一批,浙江、安徽、广东和上海。11月第二批,北京、天津、重庆、福建和辽宁。2015年7月第三批,山东、湖北、宁夏、吉林、广西。第四批:河北、内蒙、四川。陕西、江西、山西、河北、湖南等省份也在积极筹划中。二是推动地方AMC向省级以下下沉,近期温州成立的光大金瓯资产管理有限公司成为首家地市级AMC,这样更有助于因地施策,下一步其他地区也可能仿效。三是扩大资金来源。光大金瓯也是全国首家民间资本参与并主导的资产管理公司,未来可以加大对社会资本的利用。另一方面,可以仿照90年代模式,由地方政府发行专项地方债,注资地方版AMC,增强不良资产处置能力。

  4、鼓励企业兼并重组,提高行业集中度。

  中央经济工作会议提出“多兼并重组,少破产清算”。在破产清算社会成本较高的情况下,兼并重组能发挥三大作用:一是减少产能存量和调整结构,通过兼并手段重新调整企业产能,淘汰落后产能和重复投资的设备,从而达到部分企业或产能退出目的;二是控制增量,从行业长期发展看,提高行业集中度有利于市场的有序竞争,减少重复建设和抑制新增能源;三是行业集中度的提高有利于政府推行限产、减产和转产等去产能政策,加强政府的调控能力。值得注意的是,兼并重组应该以市场为导向,而非政府导向,否则会引起市场资源配置扭曲。

  美国钢铁业历史上经历过两次重大兼并重组。第一次是在20世纪初钢铁行业出现产能过剩,在金融资本的支持下掀起兼并重组浪潮。金融巨头JP摩根于1901年以换股的方式收购了全美3/5的钢铁企业,组建了美国钢铁公司,占美国粗钢产量的份额达70%,行业集中度大大提高。但从20世纪70年代起,钢铁行业在国内外各因素综合影响下,开始陷入衰退,集中度有所下降。第二次是21世纪初美国钢铁业掀起新一轮兼并重组浪潮,行业集中度再次大幅提高。日本、韩国等国都经历过相似过程,目前美日韩钢铁行业前四大巨头的集中度(CR4)在60%以上左右,而中国只有不到30%。另外,美国在应对21世纪初由于互联网泡沫造成的过度投资和产能过剩时,也主要是通过让企业破产和并购重组等方式缓解这轮高新技术产业产能过剩。

  日本在应对20世纪70年代和80年代后期两次造船行业大萧条时期,大力推动行业兼并重组来削减过剩产能。70年代通过兼并重组削减了造船业35%的过剩产能,在淘汰落后产能的同时,引导设备升级实现自动化等,提升了日本造船业的国际竞争力。1986年重组对象主要是建造5000万吨以上的船舶制造厂,通过合并、系列化和业务合作等形式,将原来21家企业重组为8家企业集团,削减了20%的过剩产能。

  5、完善设备注册制度,建立产能监测体系。

  去僵尸企业首先要明确哪些产能过剩最严重,这必须以完善的设备注册制度和产能监测体系为基础。采用设备注册制度有利于了解设备情况和对产能进行管理,建立产能检测体系有利于把握产能利用动向和降低产能过剩的风险。政府在统计和搜集行业产能利用率、供求关系等统计数据时具有优势。而对设备和产能情况的掌握以及有效及时的信息发布,能引导企业进行科学理性的生产决策以及指导政府针对产能情况制定合理的调控政策。

  (1)美国在二战之后就建立了成熟的工业产能及利用率调查制度,形成了包括生产能力调查、测算、发布在内的工业产出和产能利用监测体系。美联储、人口普查局、林务局、地质调查局、能源部、贸易协会等机构均是这个体系的参与者,其中美联储作为工业产能及利用率数据发布机构,其他机构为其提供相关调查数据,人口普查局负责企业季度生产能力调查、制造业年度调查、资本支出年度调查等。

  (2)日本在1978年制定《稳定特定萧条产业临时措施法》(特安法),其中就规定在纤维行业,采用设备注册制度,注册现有设备和限制生产品种,限制非注册设备在生产中投入使用,限制新增设备。

  (3)我国在20113年4月发布《国务院关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见》中,提出“通过5年努力,基本建立过剩行业产能预警体系和监督机制”。但目前并没有完善的设备注册和产能监测体系,而且大部分是各部委各自为战,缺乏协调,数据质量和频度都不够,导致去僵尸企业缺少权威的衡量标准。

  6、提高技术、环保、能耗等行业标准,坚决关停不达标企业。

  关停僵尸企业必须要设定明确而严格的标准。对于产能过剩的传统行业,提高准入标准一方面可以阻止生产规模较小、生产效率较低的小企业继续进入,避免进一步加剧竞争和产能过剩,另一方面可以根据这个标准,对不达标的企业进行关停,明确去产能的规则,引导企业预期。

  (1)日本在1965年制定《新建石油化工中心企业的标准》,规范了新进入使用化工行业的最低标准,从该行业的设备技术和资金等准入方面严格把关。其中获批企业的产能门槛是年产乙烯能力达到10亿万吨,此后由于30万吨以上的大型成套设备在技术和经济上逐渐成熟,该指标提升到30万吨。这一措施在短期内起到了获取规模效益和降低产品价格的作用。

  (2)美国在应对钢铁产能过剩时,也曾使用提高环境标准的方式进行环保倒逼,在1970年出台了《净化空气法案》和1976年出台了《资源保护与回收法案》,要求钢铁业投入资金改进空气污染控制体系(自1970年钢铁业已投入超50亿美元),逐步淘汰技术落后、污染严重、生产成本高和竞争能力弱的企业。目前,美国钢铁生产和加工过程中95%以上的水实现了循环利用,空气和水体污染物的排放量下降了90%以上。

  (3)中国在这方面也有过积极尝试。比如2013年7月发布《铝行业规范条件》在布局与规模、产品质量、能源消耗、环境保护等方面提高了准入标准,以加快推动铝行业结构调整和转型升级。《条件》规定,将利用进口铝土矿的氧化铝项目的起步规模由60万吨以上提高到80万吨;利用高铝粉煤灰资源生产氧化铝项目必须接近粉煤灰产地,起步规模应达年生产能力50万吨及以上。但考虑到过去环境监测、能耗监测等制度尚不完善,所以这方面的标准也不够明确。十三五提出绿色发展的理念,下一步环境保护的力度将空气加大,正好可以借此机会提高环保标准,把污染严重的僵尸企业列入黑名单。

  7、把淘汰落后产能与增加新产能捆绑。

  一方面,随着技术发展和竞争加剧,企业具有对产能进行更新换代、提高生产率的动机。另一方面,对于企业而言,过快过多地淘汰落后产能,会对企业生产能力造成较大冲击,若超出企业承受能力,甚至会导致企业破产。将淘汰落后产能和增加先进新产能进行捆绑,可以避免去产能对企业造成过于剧烈的冲击,在循序渐进去产能的同时实现产能存量的升级。

  (1)日本在1964年的《纤维工业设备等临时措施法》就采用了废弃两台旧设备才允许添置一台新设备的原则,1967年的《特定纤维构造改善临时措施法》将废弃过剩设备、促进设备现代化和我企业规模适当化作为三大基本内容。

  (2)我国在2014年7月也推出了产能置换方案,对钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃等行业实施等量或减量置换,即新(改、扩)建项目应同时淘汰等于或大于该项目产能数量的落后或过剩产能。对于京津冀、长三角、珠三角等产能过剩严重区采用淘汰项目为新(改、扩)建项目的1.25倍以上的减量置换,其他地区实施等量置换。

  8、完善破产清算制度,健全市场退出机制

  通过企业自行注销、进入破产程序以及资本退出机制等市场化退出机制让市场主体自身调整,从而淘汰或转移过剩产能,是消化僵尸企业的重要途径。在完善市场化化退出机制方面,我国需要进一步丰富企业登记、注销、终止或者破产以及资本退出的渠道、降低成本、简化程序。便捷顺畅的市场退出机制有助于市场主体在较短时间内进行自我调整,使过剩的资金和设备等资源撤出产能过剩领域,实现资源配置优化。

  发达国家一直沿着降低注销成本、完善破产程序以及建立资本多渠道退出机制等方向,帮助企业顺利退出,加快产业的新陈代谢,对于我国具有重要的借鉴意义。

  (1)日本通过不断完善破产法便于企业退出,2005年实施的新破产法简化了企业破产程序,使企业退出更加容易。日本还建立了以行业或地域为单位的互助共济性质的保险制度,企业每年按照一定比例缴纳安全保险金,企业破产时企业主可领取一定费用以维持生活。美国在应对产能过剩时,也通过严格的法律程序规范破产,如申请破产期间可搁置债务偿还程序,破产方案必须对失业人员的出路做出合理的安排等。

  (2)美国破产法中的企业破产制度包括破产清算和破产重整两种模式,破产法的重点从清算逐步转向重整,鼓励更多的企业在申请破产时提交重整计划。1938年的钱德勒修正案进一步扩大了破产重整的条款和强化了其作用。1980年通过了破产税法对企业重整政策进行税收扶持,允许破产重整的公司用之前的亏损抵扣未来的应税收入。2005年破产法修正案中也简化了破产重整的程序(如法院可视情况取消或合并披露说明听证会)和降低费用,从而使得更多小企业在破产时能申请重整。根据相关规定,申请破产重整的企业可以保留对企业的控制权继续经营,并能享受债务减免和税收优惠,如有权终止养老金计划转由政府承担剩余的养老金费用(由政府于1974年成立的全国性养老金福利保险公司接替)、终止向债权人支付利息的义务、应缴税费可向后结转等。我国虽然在2007年的《新破产法》中也引入了重整制度,但实践相当有限,没有充分发挥通过破产重整挽救危机企业和重新配置市场资源的制度功能。

  (3)韩国亚洲金融危机后修改了《公司重组法案》和《并购法》等与破产重组相关的法律,2003年推出的新《破产法》整合了过去公司重组、兼并和破产的相关法案,简化了破产和兼并重组流程。1999年30大财阀集团中有16家被迫走上了破产、清算和合并重组道路,加速了企业的重生,缓解了结构调整的阵痛。

  (4)从我国的实际情况出发,还必须加快完善金融法庭体系,提高办案效率。企业在兼并重组和破产清算时,容易产生金融案件,法律诉讼是企业清收不良资产、理清债权债务关系的重要手段之一。我国在处置金融案件时面临诉讼处置难、耗时长和损失率高等问题,金融法庭数量不足,造成金融案件积压。要改善这种情况,一是增加金融法庭数量,二是提高金融法庭的办案效率。以内蒙古自治区鄂尔多斯(7.640, -0.04, -0.52%)市为例,当地金融法庭通过畅通诉前调解“便捷通道”、开通立案“绿色通道”、开通审批“快捷通道”、建立执行“快速通道”和建立金融案件“联络通道”等措施简化诉讼程序,提高诉讼效率。截至2015年5月,当地金融法庭取得了法定审限内结案率为 100%,一审案件陪审率为 100%,当庭裁判率为 79%的成绩。

  9、打破刚性兑付,破除“大而不倒”预期

  很多僵尸企业不愿意退出是因为存在侥幸心理,认为最后政府一定会刚兑兜底,打破这种预期必须抓住典型,发挥杀一儆百、引导市场预期的作用。

  (1)韩国:90年代韩国去产能时期,金大中总统拿韩国第二大财阀大宇集团开刀,极大的扭转了市场预期。大宇在当时有9360家合作企业,涉及雇员50多万人,被普遍认为“大而不倒”,因此即使在1998年濒临破产之际,大宇集团发行的17万亿韩元公司债和中票仍被投资者抢购。但金大中总统的决心远超市场预期,1998年大宇集团无力偿还800亿美元的到期债务,政府并未提供信贷支持,大宇王朝终于在当年9月坍塌。

  (2)美国:21世纪美国经历了两次产能过剩,每次都有标志性的企业破产。第一次在本世纪初,互联网泡沫破灭。世界通信公司在10年时间内通过75宗收购交易迅速壮大为美国第二大长途电话公司。在1999年对美国主要电信商Sprint的收购案被美国政府以反垄断为由否决后,公司盈利和增长不断放缓,股价大幅缩水。2002年7月,受财务欺骗丑闻影响,世界通信公司向法院正式提出破产申请。第二次是2008年金融危机后,美国大部分产业出现产能过剩,美联储发布的美国工业生产和产能利用率显示,2009年美国产能利用率一度下降至66.9%。美国第四大投行雷曼兄弟遭受重大损失,由于与韩国开发银行的业务收购谈判无果而终,以及9月10日宣布季度亏损高达39亿美元,内雷曼兄弟股价暴跌77%,公司市值从112亿美元大幅缩水至25亿美元。由于最终未能寻找到买家,2008年9月15日,雷曼兄弟公司向法庭申请破产保护,大而不倒的神话终结。

  10、改革官员考核机制,明确去产能目标,破除地方政府的无效保护。

  地方政府对处置僵尸企业不积极有两个原因:第一,会拖累GDP,影响官员的政绩考核。第二,会冲击就业,影响社会稳定。第三,会减少税收,影响地方财力。这导致地方政府有充分动力去补贴僵尸企业。比如河南省72家上市公司的2015年中报显示,共获得政府补贴4.76亿元。其中,11家公司所获补贴超过千万;8家公司所获补贴占净利润30%以上,甚至有一家所获补贴是净利润的4倍,当然其中有一些是对新兴产业的支持,但其中相当一部分流向了僵尸企业。落后产能企业对财政补贴的依赖更加明显,比如同力水泥(12.22, -0.18, -1.45%)在2012-2014年间所获补贴分别占其利润的4%、29%和30%,呈每年上升趋势。

  地方政府是消化僵尸企业最终的执行者,所以要想成功必须充分激发地方政府的动力。第一,推动官员考核机制从GDP导向到效率导向,弱化对GDP的考核,把重点行业去产能的目标明确写入政府工作报告,并要求各地方政府落实量化指标。第二,将过去用来补贴僵尸企业的资金节省出来,用来收购过剩设备报废、补贴下岗职工安置等。第三,加大中央对产能重灾区的财政转移支付,对冲去产能带来的税收下滑。

  (作者:民生证券研究院宏观经济组长 朱振鑫)

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